一、安防产业持续高景气，市场增长空间巨大

    （一）国内安防产业将长期受益

    安防产业的发展与其下游行业的需求情况、社会的安防意识和消费能力、国家的科技实力以及法规政策紧密关联，其发展状况实际上是一个国家消费层次的重要体现。我国的安防产业目前还处在初期发展阶段，主要体现在消费者安防意识不强、安防产品应用覆盖面不高、应用水平较低以及产品技术有待提升等方面。但我们认为安防产业从长期来看将持续受益，具备持续增长的动力，而这种动力主要来源于下游需求、消费者安防意识、消费能力、科技实力以及法规政策等产业主要推动因素的良性发展：下游需求拉动：安防产业所涉及的下游产业范围非常广泛，从政府层面的公共项目，到金融、电信及交通等各类行业应用，再到智能建筑、家居安防等民用安防消费领域。这些下游产业在未来的发展中都呈现出对安防系统需求增长的态势。我们认为下游强劲的需求拉动是国内安防产业在未来几年持续增长的最主要动力。政策推动：近年来国家推动“平安城市”的建设，加强城市安防体系的建设。由公安部推行的城市报警与监控建设试点工程在今年已完成第二批试点城市的试行，往后将在全国各大地级市推广。另外安防产业是物联网产业中最先得到应用的产业之一，未来将直接受益于国家的政策推动。科技实力提升：安防产品中大量应用到的集成电路设计技术不断地提升和发展，其中国内企业自主设计的ASIC专用集成电路已在安防产品中得到较多的应用，同时不少企业正投入大量资源以提升高清视频编解码技术及智能化控制技术的研发实力，从而提升自主设计产品的技术竞争力。消费能力提升：随着我国经济实力的不断增长，城乡居民的消费能力在逐渐加强。消费能力的加强有助于推动民用安防消费领域需求的增长，而民用安防消费领域市场规模巨大，民用安防消费市场需求的增长将更进一步推动安防产业的发展。安防意识增强：安防产业在国外已经发展的比较成熟，在许多行业都普及得比较广，但在国内实际上还处在发展初期。我们认为政府对产业的持续推动，下游需求的强力拉动、产业技术实力的不断提升以及消费能力的日渐增强在推动产业发展的同时也提升了国内民众的安防意识，而安防意识的增强又反过来拉动安防产品的消费，推动产业的发展。

    （二）国内安防产业景气度持续提升，企业盈利能力增强

    2010以来安防产业一直持续高景气，我们将安防产业的景气情况和宏观经济的景气情况进行对比就会发现，尽管宏观经济景气度从今年年初至8月份呈逐渐下降态势，宏观经济景气一致指数从今年3月份的高点104.1逐渐下滑到8月份的101.9，但中国安防综合发展指数却从今年2月份的低点3708.94逐月上升至8月份的高点4512.87，安防产业景气程度不断提升。

    为了更进一步了解国内安防产业发展情况，我们对国内安防企业的经营情况进行分析。据中国安全防范协会以对全国26个省市自治区覆盖视频监控、防盗警报、楼宇对讲等安防产业的300家重点企业所采集的月度财务数据统计显示，这些企业截至今年8月的营业收入总计373446.77万元，较7月份增加6377.03万元，环比增长1.74%，公司资产总计2843577.89万元，较7月增加214656.48万元，环比增长8.17%，企业利润总额30620.01万元，较7月增加492.51万元，环比增长1.64%，纳税总额18623.35万元，较7月增加299.88万元，环比增长1.64%，就业人数60971人，较7月增加55人，环比增长0.09%。中国安防产业运营状况承接今年上半年不断上升的发展态势，继续保持稳定增长。

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    （三）需求空间广阔，市场持续增长

    根据我们前面对安防产业推动因素的分析，我们认为安防产业持续高景气的最主要原因是下游行业需求的强力拉动，而下游行业需求的强力拉动实际上主要体现在以下两个方面：下游应用领域广阔：安防产业的下游涉及众多行业，包括交通、城市治安、政府项目、金融、民用、电信、公共设施、酒店娱乐、石油石化等，其中交通、城市治安、城府项目和金融为四个最主要的应用行业，占下游市场的比例分别为15.0%、14.0%、13.7%和10.5%。广阔的应用领域为下游需求增长奠定了基础。

    下游各应用领域需求巨大：国内安防产品的应用在未来将加快渗透到下游各类应用领域中，尤其是在交通、城市治安、政府项目以及金融这四个最主要的应用领域。在交通行业方面，轨道交通及高速公路等交通产业近年来得到了国家大力度的投资。建设部、发改委等国家部委早在2005年联合下发了《关于优先发展城市公共交通的意见》，鼓励大力发展城市轨道交通，根据Frost&Sullivan统计和预测，截至2008年底，我国轨道交通总建设里程达到286.9公里，总投资1237.1亿元，预计到2015年总建设里程将增加至977.1公里，总投资达到4159.0亿元。而在一条轨道交通建设项目中用于安防的投资一般都在千万元以上，建设里程以及投资额度的提升将直接增加安防产品的需求；在高速公路方面，2009年全国高速公路建设里程达到1.2万公里，计划总投资约7000亿元，预计未来三年我国高速公路建设将保持高速增长，每年新增里程有望保持在6000公里左右。我们以安防投资占总投资的1.5%这个比例推算，2009年高速公路安防产业的市场规模已达到百亿以上，随着未来建设力度的持续投入，预计高速公路安防市场将获得高速发展。

    在城市治安领域，我国大力推进“平安城市”工程。公安部自2005年推行城市报警与监控系统建设试点工程，于今年已完成了第二批试点城市的试行，往后将推广至每个地级市。除了公安部项目的推动，各地政府也制定政策加强安防产业的投入，如重庆市政府在09年初颁布“230号政府令”，对安防设备的安装提出了具体指标，2009年市场增长率达到30%左右，预计未来三年也将保持高速增长。根据公安部统计，一个中型城市的安防建设投入将达几百亿，目前我国共有2300多个城市和县城，随着这些“平安城市”项目的推进，安防市场高速增长可期。在政府项目方面，近年来最为显著的便是各类大型活动对安防产业的推动。从2008年的奥运会，到今年上半年的世博会，再到今年下半年的广州亚运会以及明年在深圳举行的世界大学生运动会，这些大型活动都大大增加了对安防产品和服务的需求。据中安网统计，今年推动国内安防市场增长的各类因素中，世博会及亚运会占据了35%的需求增量。除了这些大型项目外，大量的政府机关、公园、广场和体育场馆都需要投入安防系统的建设，拉动市场增长。在金融方面，目前全国大约15万个银行营业网点都面临着安防产品的联网改造需求，而这些联网改造项目将直接导致安防设备需求至少增加1.2倍。另外，银行业务监控对图像的清晰度有较高要求，随着高清视频编解码技术的发展，未来对高清视频监控产品的需求将不断提升，推动产业的升级发展。

    由上述分析可知，正是基于安防产业下游应用领域极为广泛，同时各领域的安防需求快速增长，我们认为安防产业在未来三年内都将保持快速增长的态势，行业将持续保持高度景气。行业的高景气为企业盈利的基础，为了明晰价值投资方向，我们下面便对安防行业的产业链进行分析，试图找出产业链中受益最为明确的一环。

    二、安防设备供应商增长最为明确

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    （一）视频监控为安防设备的主要市场，增速最快

    安防产业链的最上游是音视频算法提供商，音视频编解码算法协议由相关专业的标准组织制定，包括制定H.261、H.263和H.263+等算法协议的国际电联（ITU-T）、制定MPEG-1、MPEG-2、MPEG-4等算法协议的国际标准化组织（ISO）、制定H.264的联合视频组织（JVT，由前面两个标准组织联合组建）以及制定AVS算法的国内音视频编解码技术组织AVS。芯片厂商则根据音视频算法提供商所制定的算法协议设计出适合运算此类算法协议的数字信号处理芯片（DSP）、专用集成电路芯片（ASIC）或者是集成整体解决方案的片上系统（SOC），以及用于图像信息采集的图像传感芯片（包括CCD芯片和CMOS芯片）。硬件设备厂商集成其上游芯片厂商所设计的音视频编解码处理芯片及图像传感芯片，通过电路开发以及嵌入自主设计或软件厂商所提供的软件控制系统，研制出整机设备；软件厂商则主要为硬件设备厂商提供软件控制系统或者为集成商或终端用户提供软件管理系统。硬件设备厂商和软件厂商主要向系统集成商或运营商提供产品，有时候也会直接面向行业终端用户。系统集成商集成各类软硬件安防产品，为下游终端用户或运营商实施安防系统；运营商主要指国内的电信运营商，其角色跟系统集成商类似，不同的是运营商也可以将部分安防工程外包给系统集成商去实施。

    安防设备产品众多，其中最主要的包括视频监控、入侵警报、楼宇对讲、门禁系统、车辆防盗、消防安全等。视频监控产品系统又可以分为前端音视频信息采集和编码压缩处理系统以及后端存储解码控制处理系统，对应的产品链为摄像机、球机等音视频采集设备、DVS、DVR等音视频存储编解码设备、PC机等操作控制设备以及监视器、电视墙等音视频显示设备。

    在各类安防产品中，视频监控、防盗报警、门禁系统和防爆安全检查设备为最主要的四类安防设备，其中视频监控市场规模占比最大，根据赛迪顾问统计，视频监控市场占安防设备总市场规模的37.08%，而防盗报警设备、门禁系统和防爆安全检查设备的市场占比分别为34.04%、17.33%和11.55%，视频监控在安防设备中处于核心地位。另外，视频监控也是安防设备中市场增长最快的领域，根据中安网统计，今年一季度视频监控市场平均增长27.6%，其中摄像机市场增长33.8%，DVR市场增长24.5%，均高于防盗报警市场22.5%的增速和门禁市场24.2%的增速。

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    （二）硬件设备厂商受益最为明确

    由于视频监控产业链的最上游音视频算法提供商均为专业标准组织，不涉及企业参与竞争，因此我们只对余下的产业链环节进行分析，试图找出未来增长最明确的部分。根据产业所处的发展阶段，我们将视频监控的产业链分为三个部分：处于产业起步阶段的运营商、系统集成商和软件厂商、处于产业成长阶段的硬件设备厂商和处于产业成熟阶段的芯片厂商。

    电信运营商在安防集成产业方面的业务虽然处于起步阶段，但由于其具有强大的通信网络以及庞大的资金规模，在民用安防消费市场以及部分政府项目的招标上具有绝对的优势，其业务在各城市扩展的过程中对许多中小规模的系统集成商造成了非常大的威胁。不过由于这些电信运营商的主业并不在此，因此我们这里并不对其投资价值进行详细分析。对于处于产业起步阶段的其他系统运营商、系统集成商及软件厂商，目前的市场集中度较低，企业需依靠渠道优势、技术优势和品牌优势才能脱颖而出。处在产业成长阶段的国内硬件设备厂商在部分领域已经占据了一定的市场份额，具有一定竞争力，具有品牌优势和技术优势的企业有望提升市场竞争力，产业集中度有望提高。而处于产业成熟阶段的安防芯片产业市场集中度较高，芯片技术基本由国外巨头所垄断，国内企业只能够在部分领域有所发挥，并且该领域对市场竞争者的资金实力和技术实力有极高要求，中小企业很难参与竞争。

    三、硬件设备商将向安防系统解决方案供应商转型

    （一）发展趋势1：向安防系统解决方案供应商转型

    从对产业链各环节相互关系的分析中我们可以发现，最下游的终端用户对其上游的系统集成商存在“一站式需求”，这里所谓“一站式需求”是指系统集成商负责为用户搭建完整的安防系统整体解决方案并进行安装、维护和运营。同样的，系统集成商对其上游的安防设备厂商亦存在“一站式需求”，而这里的“一站式需求”是指系统集成商希望安防设备厂商为其提供安防系统的解决方案，而不仅仅只是硬件设备。“一站式需求”将促使现在的安防设备厂商向安防系统解决方案供应商转型，而实际上GE等国外的安防巨头目前在国内拓展的方式便是提供安防整体解决方案。我们认为这将是安防设备厂商发展转型的大趋势。

    （二）发展趋势2：大力提升软件研发实力

    在模拟设备时代，安防设备厂商基本上很少进行软件设计，一方面因为模拟设备应用的单一化和本地化，即应用层次不高，只停留在最基本的视频图像采集及显示这些应用上面，而另一方面也是因为下游需求差异化并没有挖掘出来，在不同的应用领域往往使用同样的设备。而当前安防产业已以明确的态势往数字化、智能化、网络化等方向发展，同时下游应用也在逐渐地往多样化、差异化的方向发展。一旦产品需要实现智能化和网络化，单使用专用集成电路的实现方式便很难满足需求，往往需要使用基于可编程芯片的实现方案，这时便离不开基于可编程芯片进行的软件控制系统的设计；另外下游应用的多样化和差异化也要求设备商所提供的方案具有很强的灵活性，而使用软件控制的方式实现功能差异化是最直接实现灵活性的手段。因此我们认为随着产业的发展以及需求层次的提升，未来硬件设备厂商“重硬轻软”的局面将发生根本性改变，硬件设备厂商必须加强自身软件研发实力或者通过与专业的安防软件厂商共同进行系统解决方案研发的方式提升软件研发实力，否则必将在产业发展的浪潮中被淘汰掉。

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    （三）产品线建设、产品定制能力和软件开发能力推动硬件设备商转型进程

    目前国内的硬件设备商大多还停留在专注于开发产品设备的阶段，其中绝大多数中小规模的硬件设备商只能够提供面向中低端应用门槛较低的产品，此类产品同质化严重，以低价策略竞争，而其他具有技术优势处于行业领先地位的企业能够提供性能优越、面向中高端应用的设备产品，这些企业已具有一定的品牌优势、技术优势和渠道优势，具有与国外安防巨头竞争的实力，但是国外的安防巨头已具备提供完善的系统解决方案的能力以及较强的软件系统开发能力，而国内企业在这两个方面差距还比较大。随着我国安防应用层次的提升，国内领先的硬件设备厂商必将面临着向系统解决方案供应商转型的要求，这是下一阶段的发展路径。只有当国内企业具有了成熟的技术以及解决方案设计能力，才有可能拓展海外市场，参与全球竞争。

    而要成为系统解决方案供应商，硬件设备商面临着三个挑战：如何更好地了解下游应用的需求、如何更好地实现下游应用需求以及如何提升盈利能力。我们认为可以从以下三个方面着手：

    1.如何更好地了解下游应用需求：由于安防产业下游应用领域广阔，硬件设备商要提供符合各行业应用需求的解决方案不可避免需要长期的项目经验和技术积累。而在现阶段这种项目经验累积的途径便是通过给各行业用户定制产品来实现，产品定制化能力的提升让企业可以更好地了解下游用户需求。

    2.如何更好地实现下游应用需求：由于应用需求具有多样化、差异化的发展趋势，硬件设备商在设计解决方案时便要考虑产品的灵活性，软件实现是常用的实现灵活性的手段；并且在上面论述发展趋势的部分也分析产品具有智能化和网络化的需求，提升软件开发能力是现有硬件设备厂商无法避免的挑战。

    3.如何提升盈利能力？在提供系统解决方案时，毛利率的差别很大程度上来自于自有产品比例，如果自有产品比例高，企业便可以实现较高的利润；另外，由于更加熟悉产品的运作特性，使用自有产品搭建的系统可以更加完善和稳定，从而提供性能更加优越的解决方案。

    综上所分析，我们认为自主产品线的建设、软件开发能力和产品定制能力的提升是国内硬件设备商向安防系统解决方案供应商转型的最关键推动因素。在这三个方面具有优势的企业将会更有效地完成转型，从而具有更强的市场竞争力。而产品线建设、软件开发能力以及产品定制能力也是我们后面分析企业投资价值的主要模型。

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    四、安防视频监控产业投资思路

    （一）产业链各环节主要企业情况

    我国的上市企业主要集中在硬件设备厂商、系统集成商和运营商这三个环节。硬件设备厂商主要有海康威视、大华股份、大立科技和威创股份等，系统集成商主要有银江股份、赛维智能、同方股份等，运营商主要指中国联通、中国移动和中国电信等电信运营商。

    视频监控产业由于具有下游需求的强力拉动、政府对产业的大力扶持推动、产业科技研发实力不断增强、居民消费能力以及安防意识的不断提高，未来将保持持续高度景气，行业市场将不断增长，我们认为未来安防产业显现良好的投资价值，值得我们长期关注。从投资的思路来看，根据我们前面对视频监控产业链各环节发展状况及趋势的分析，我们认为硬件设备厂商是受益最明确的环节，推荐关注具有技术优势以及品牌优势的硬件设备厂商，如视频监控产业的国内龙头海康威视以及大华股份。另外，对于系统集成商，我们认为目前行业还处于发展初期，市场相对比较分散，单个企业的市场占有率还非常小，企业的订单以及市场的拓展较大程度地依赖其渠道关系、技术优势及品牌优势，尤其是良好渠道优势是系统集成商脱颖而出的关键，因此我们也建议关注具有渠道优势、技术优势以及品牌优势的下游系统集成商，如银江股份和赛维智能。我们重点推荐海康威视和大华股份，此两家企业均以从事后端硬盘录像机（DVR）为主，业务比较相似。事实上视频监控产业的主要硬件设备厂商因目前基本处在同一发展阶段，即以生产硬件设备为主，未来面临着向安防系统解决方案供应商转型的挑战，并且这些处于行业领先地位的企业之间技术差距并不是很大，因此我们应用上文所建立的以产品线建设、产品定制能力以及软件开发能力为关键推动因素的分析模型对这些行业龙头进行投资价值的比较分析。

    （二）投资价值取决于向安防系统解决方案供应商转型的潜力

    海康威视及大华股份为国内安防视频监控产业的龙头企业，主要经营视频监控设备的研发制造。受益于近年来国内安防产业的高景气，海康威视和大华股份今年业绩高速增长，今年前三季度海康威视实现营业收入23.93亿元，同比增长66.58%，实现净利润6.65亿元，同比增长38.02%，大华股份实现营业收入9.58亿元，同比增长84.84%，实现净利润1.41亿元，同比增长134.71%。在盈利能力方面，海康威视和大华股份近年来均维持了较高的毛利率，今年前三季度海康威视的综合毛利率为49.87%，大华股份的综合毛利率为41.93%。受益于行业的持续景气，我们认为海康威视和大华股份未来有望持续高速增长。

    我们根据以产品线建设、产品定制能力以及软件开发能力为关键推动因素的分析模型对海康威视及大华股份进行比较分析。

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    产品线建设：海康威视的产品链覆盖更加全面从产品结构的角度看，海康威视和大华股份的后端DVR业务收入占比分别为69.24%和67.41%，而前端摄像机及球机等音视频信息采集设备的收入占比分别为23.22%和5.15%，海康威视在从后端产品向前端产品扩展的过程上比大华股份走得更快，产品链覆盖更加全面。从后端到前端产品的覆盖有助于海康威视在提供解决方案时应用更多的自有产品，从而提高盈利能力。

    产品定制能力：海康威视专注于产品设计方案的定制化，大华股份向产业链下游延伸从事系统集成定制化从总体来看，海康威视的定制化业务收入占比较高，并且呈逐年提升的态势。

    从具体定制化的方式上看，定制化可以体现在产品架构的定制化以及服务的定制化。在产品架构方面，现有的架构主要有基于DSP的SOC架构以及ASIC架构两种。基于DSP的SOC架构是应用基于DSP的软件控制系统功能的运算，由于DSP的可编程特性，在实现应用需求时提供了良好的灵活性，允许用户可以根据同样的硬件架构通过软件编程实现不同的功能；而ASIC架构是使用集成电路设计技术根据用户所要的功能实现专用固化的集成电路，产品的硬件一旦完成设计便无法从改变功能，但ASIC架构的优点是大批量生产时可以较好地降低成本。由于SOC具有较好的灵活性，因此可以允许设备商根据用户的需求进行产品定制，产品面向中高端应用；而ASIC具有成本优势，面向产品需求差异化不强的中低端领域，如民用安防消费领域。

    在上述两种产品架构的选择上，海康威视更多的是采用基于DSP的SOC架构，其采用TI的DSP搭建硬件系统，根据下游用户需求进行软件设计定制；而大华股份在今年大力采用华为海思的ASIC芯片，拓展中低端通用化应用领域。从短期来看由于中低端领域市场集中度较低，市场竞争者实力良莠不齐，具有品牌和技术优势的企业一旦进入将能够较快地抢占市场份额，快速提升业绩，这也是大华股份今年业绩相对于海康威视增速更快的原因。但从长期来看，具有良好地SOC架构设计技术将有助于企业更好地提升产品定制能力，让企业更加了解下游应用需求。因此，从产品架构定制化的角度上看，我们认为海康威视具有更好的长期发展的潜力。

    在服务的定制化方面，大华股份通过其子公司大华工程从事系统集成以及安防工程业务，通过向产业链下游的拓展来进行服务的定制化；而海康威视只专注于产品设备的研制，基本上不涉足下游业务。

    对比这两种定制化的发展方式，我们认为产品架构的定制化是定制化的基础，因为从事系统集成服务的定制化实际上也包括对所集成产品设备的定制化。具有产品架构定制化实力优势的企业在长期发展中将更为受益，因此我们更加看好海康威视在产品定制方面的发展。

    软件开发能力：安防软件方兴未艾，国内企业仍有较大提升空间我国的安防软件行业目前还处在起步阶段，下游应用的层次还不高，在智能化和网络化等软件发挥主要作用的应用领域还不普遍，因此国内企业在这方面还有长足的发展空间。而海康威视和大华股份虽然在软件设计方面在国内处于领先地位，但随着未来智能化和网络化需求的发展，软件开发能力仍有待进一步提升。

    综上所分析，海康威视和大华股份作为国内行业的龙头，具有较强的技术优势和品牌优势，将能够相对于行业其他企业更快地向安防系统解决方案供应商转型，具有高于行业的发展增速。而相对于大华股份，海康威视具有更强的转型潜力，同时海康威视已经开始拓展海外市场，我们更加看好其长期发展。

    五、风险提示

    市场竞争加剧的风险：目前国内巨大的市场容量吸引了全球各大知名的安防设备商通过合资、并购和独资等手段进入国内市场，这些企业具有规模、资金、研发技术以及行业应用经营等优势，他们的加入将加剧市场的竞争。如果公司不能够提升产品的竞争力，将会被市场中的竞争对手所超越。原材料价格上涨的风险：上游集成电路行业的价格上涨将直接影响公司产品的毛利率，从而影响公司的盈利能力。人民币升值的风险：公司布局海外市场，如果人民币持续升值，将会对公司的出口收入和汇兑损益产生负面影响。